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谜一样的比亚迪:500亿应收款压顶 股市债市输血
发表时间 :2018/02/23 16:51:00     阅读 :

进入2018年之前,我们就一直在关注新能源汽车这一细分领域。在梳理数据时,比亚迪(002594.SZ/1211.HK)异乎寻常的应收账款情况引起了我们的注意。

截至2017年9月底,比亚迪应收账款账面余额为516.77亿元,占净资产87.77%。而今年前三季度,比亚迪的总营收为739.33亿元,应收账款余额占总营收的比例高达69.9%。这一比例远高于乘用车厂商和手机零部件公司,令我们感到疑惑。

比亚迪作为行业中众所周知的大白马,背后又有巴菲特旗下的伯克希尔公司站台,业务横跨手机零部件、电池、汽车,一直以来我们都认为其牛到不行:不仅是新能源先锋,亦是股神的挚爱。

但既然捕捉到财务上的一丝异样,我们就有必要刨根问底,一探究竟,看是否能打消自己内心的疑虑。

新能源崛起已是大势所趋。2018新时代旗帜下,面包财经的上市公司研究之旅,就先从比亚迪超过500亿的应收账款说起。

急速膨胀的应收款:516亿!

当我们翻查比亚迪历年财报的时候,发现了比应收账款绝对值还要值得关注的趋势:2011年在A股上市之后,尤其是最近三年,比亚迪应收账款金额正快速膨胀。直接上图:

比亚迪第三季度末的应收账款,从2011年的51.34亿元增长到2017年的516.77亿元,增长了9.07倍,同期营业收入从343.34亿元增长到739.33亿元,只增长了1.15倍。

过去6年多,应收账款的增加速度,远超营收增幅。而且从上图中可以明显看出,2014年之后,应收款的膨胀速度在明显加快。2015年三季末,比亚迪应收账款为161.22亿元,到2017年三季末增加到516.77亿元。两年时间,应收款增加了355.55亿,增幅达到220.54%,而同期营收只增加了254.39亿,增幅仅为52.46%。无论是绝对额还是增幅,应收款都大幅跑赢营收。

应收账款属于资产负债表,与净资产对比,更有参考价值。下图为比亚迪应收账款占净资产的比例情况:

应收账款占净资产的比例从2011年的22.89%一路飙升至2017年9月底的87.77%!

财务指标不能脱离业务和行业背景单独存在。急速增长的应收账款究竟是比亚迪一家独有,还是行业共性?

我们来看下同行们的数据。

与同行相比也捉急:应收账款周转率处低位

要给比亚迪找到能完全对比的企业并不容易。目前,比亚迪的业务主要分为三个部分——二次充电电池及光伏、手机部件及组装、汽车及相关产品。

我们发现,比亚迪的经营模式在A股、港股,甚至是美股都很难找到可以完全对标的公司。因此我们按不同业务来找可以对标的公司,并对它们的应收账款周转率进行比较。

先来看一下与汽车类上市公司的对比情况。在沪港深三个市场中,上汽集团、广汽集团合资车占比高,且规模大,因此我们选择了同为自主车系代表的吉利、长城以及长安。

由于部分公司以应收票据为主,为了便于比较,我们先来比较一下“应收账款+应收票据”的周转率。

与主要乘用车公司相比,比亚迪的应收账款周转率已经从2011年的排名居前下滑至目前的偏低位置。

按照上图的口径:比亚迪的应收账款周转率(包括应收票据)从2011年的5.16次骤降至2016年的2.77次,降幅明显。

按照同样的口径,以另外一家民营车企吉利汽车作为对比,2011年吉利的周转率仅为2.32次,远低于比亚迪的5.16次,还不到比亚迪的一半。到2016年,吉利周转率上升到2.83次,已经超过比亚迪。到2017年6月底,吉利半年度的应收款周转率已经达到1.95次,明显超过同期比亚迪的0.93次。

剔除应收票据之后,按照比亚迪财报数据计算,过去几年公司应收账款周转率下降也相当明显:从2013年的7.58次,下降到2016年的3.27次。2017年前三季度,周转率仅为1.58次。

而与手机零部件公司(含手机电池)相比,比亚迪的应收账款周转率在近几年也处于较低水平。

与手机零部件类公司对比,按照上图口径:2011年,比亚迪的周转率在行业中还排在前面,与舜宇光学相差不大,排名前两位,但到了2017年6月底,舜宇光学仍排名靠前,而比亚迪已经垫底。

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